【破土编者按】这波牛市比2006-2007年的那波大涨更为脆弱，因为融资融券制度已经实施，大量的投资者开始借钱炒股了。高杠杆在股市下跌时会成为加速器，极易出现踩踏事件，引发债务危机，甚至导致美国式次贷危机。
2008年，有人炒股跳楼，今年，最迟明年，因股市爆仓而想跳楼的人可能会更多。为什么呢?因为现在的股市和往年不一样，游戏规则改了。2008年时，还没有融资融券，还没有疯狂的社会配资加杠杆(金融里的杠杆，就是指负债。比如你自己有1万块，又借了9万，那么你的总资产就增加到10万，杠杆率就等于总资产÷自有资金=10倍)。
而这波牛市，由于融资融券制度已经实施，大量的投资者开始借钱炒股了。626大盘暴跌历年罕见，高杠杆就是其加速下跌的罪魁祸首。
什么叫融资?简单地说，就是朝券商借钱炒股。你用你的股票做抵押，券商会给你配资1.5倍到3倍，也就是说，你有100万，券商就能配资给你300万左右，让你的本金达到400万。券商收你年息8.6%左右(有的是三个月)。如果赚到8.6%以上的部分，就是你自己的了。
但你亏损到一定程度，券商为了确保不会亏到他的钱，就会帮你强制平仓。比如，你的400万的账户亏损到20%时，你的“本金”就剩下了320万元，这时，券商为了保护自己的利益，会自动拿走配资的300万，外加8.6%的利息25万元，但这个时候你的账户中只有股票，没有现金，于是系统会自动卖出你的股票，这就叫强制平仓。结果是你的自有本金全部亏光，也就是爆仓!(哪怕你亏损的股票第二天就能涨停，但你已经等不到第二天，已经没有翻身的机会。)
如果你在券商融资上限之外，还进行了社会配资，他们的利息更高，会达到8.8%—10%，甚至更多，平仓的上限是约亏损18%左右。如果你加了十倍杠杠，做得好，你会发大财，但如果做得不好，就可能是灭顶之灾!
股价下跌中，高杠杆的配资客户开始爆仓，当平仓事件成规模出现，多米诺连锁由此形成。一个投资者被强行平仓时，他的股票是被以最低的能够卖出的价格卖出的，集中的超低的价格抛售形成股价迅速下跌，股价的迅速下跌又同时加剧爆仓的发生，到了最后，即便是零杠杆的投资者也因承受不了连续的下跌而抛售手中的股票(这被称之为“踩踏”)。这样的恶性循环，正是杠杆资金支撑的牛市最大的风险。
那么现在A股的融资杠杆有多大呢?A股真正被交易的只是那些流通股，因此在衡量杠杆率时，应该使用融资余额与流通股市值的比例。麦格理证券按照这个公式计算，杠杆率为8%(此处是3月末的数据，现在应该更高)。那么8%的杠杆率是高还是低呢?同期台湾股市的杠杆率是1.4%，美国才2.5%，日本仅为0.8%!
除了官方途径外，A股市场还存在大量难以统计的融资，比如向亲戚朋友借钱，向地下钱庄借钱，有媒体报道称，一些地下钱庄可以给予投资者10倍的杠杆。因此有市场人士认为，这些资金加起来可能高达数千亿人民币。不过不论这些资金的总额是多少，笔者估计目前A股的杠杆率应该已经突破10%了。
这么多的投资者使用杠杆去炒股，股价暴跌时怎么办呢?到时候在杠杆和恐慌情绪的驱动下，市场的状况会与现在掉换过来，成交量萎缩，股价下滑和减杠杆出现恶性循环，这甚至会导致股价跌到上市公司的基本面以下。这时，大量的投资者会血本无归，他们将不得不缩减其他方面的开支去还债，而且由于很多钱都是来自银行等金融机构，因此银行可能会由此而产生大量不良贷款。
需要强调的是，银行体系之外的融资机构在最近数年发展迅速，例如信托。这些银行之外的不透明的放贷实体被称为影子银行。与美国的影子银行类似，虽然影子银行在名义和法律上与银行是分开的，银行对其盈亏也不负有责任，但在现实中往往不是如此。在实践操作中，影子银行经常会借助银行的渠道去发行理财产品，当股市快速上升时，这些用理财产品融来的资金很可能会入市。在这一过程中，影子银行获得了资本利得，银行收获了发行理财产品的手续费，购买理财产品的投资者获得了高息回报，这似乎是一个完美的“游戏”。
然而，这里面有一个很大问题，即投资者在购买理财产品时往往认为银行会承担保底的责任，而过往国内外的经验证明，银行也经常不得不承担这样的责任。这样的格局意味着银行承担了其自身体系外大量的风险，这些风险到底有多大目前难以获知。股市的快速上涨时这样的“游戏”会让所有的参与方获利，但一旦形势逆转，影子银行将出现亏损，而购买了相关理财产品的投资者也会出现亏损，这时投资者容易去找银行维权。对银行来说，这将是一种不可估测的风险。也就是说，假如股市下跌，影子银行的风险随时可能转化为银行的风险。
这方面美国有惨痛的教训。2001年美国互联网泡沫破灭之后，很多百万富翁一夜归零。美联储为了刺激经济增长，大幅下调了利率，并将利率在1年多的时间内维持在1%的低水平上。在低利率的刺激下，美国房地产市场兴起，房价大幅攀升，零首付等开始普及。虽然股市对美国人的生活影响有限，50%的美国人甚至没有自己的股票账户，但房子对美国人的生活却是一个重要的东西。房价上涨，财富效应激增，美国人通过二次抵押等方式向银行融资消费。但随着美联储利率的上调，美国房市泡沫破灭，大量美国人破产，而持有房产相关金融产品的投资者也是损失惨重，尤其是一些大的金融机构，在危机中受到了巨大的冲击，比如雷曼兄弟公司。
此时出现了一个更为严重的问题，就是连锁反应，由于现代金融业内部的联系异常复杂，大型金融公司在金融网络中占据重要地位，因此当某重要的金融机构发生危机时，其很容易引发类似于挤兑现象的连锁反应，进而演变为系统性危机。由于存在这样的现象，因此大家称这些庞大的金融机构是“大而不能倒”。在2008年的金融危机中我们看到，当雷曼兄弟破产后，市场上迅速一片混乱，流动性枯竭，假如不是美联储出手相救，那么美国银行和花旗银行最后能否存活也是一个问号。
总之，股市下跌可能引发债务危机，而债务危机最后可能会导致中国出现美国当年那样的问题——金融业出现系统性危机，经济受到重创。
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